リバース・マージャーにおけるシェルカンパニーの定義：支配権の変更とその影響

新たなSPACおよびシェルカンパニーに関する規制は、リバース・マージャー（逆合併）における「シェルカンパニー」という概念について議論を呼び起こしています。これらの新規則は意図しない結果を招く可能性があり、その中には問題となり得るものも含まれます。また、この新ルールはSPACシェルカンパニーに限らず、すべてのシェルカンパニーを対象としたリバース・マージャーに適用されます。

フロリダ州の証券弁護士チームである ANTHONY, LINDER & CACOMANOLIS, PLLC は、リバース・マージャーに関連するSEC規制の変化を常に注視し、正確に解釈することに努めています。

ルール145aおよび登録届出書の提出について

ルール145aによれば、報告義務のあるシェルカンパニーが非シェル企業と合併する場合、その取引は株主に対する有価証券の販売と見なされます。このルールは、該当する場合に有効な免除規定を利用することを妨げるものではありません。

しかし、現時点では利用可能な既知の免除規定は存在せず、SECは証券法第3条(a)(9)項の適用が認められないことを明確にしています。

SPACを含むすべての上場シェルカンパニーとのリバース・マージャーには、Form S-4 または F-4 による登録届出書の提出が必要です。新ルール145aの詳細については、本ブログをご参照ください。

新しい財務諸表要件について

新ルール15-01(a)、改正ルール1-02(d)、およびフォーム記載要領の変更により、合併における財務諸表の要件がIPO（新規株式公開）の基準と整合するようになりました。これにより、Form S-1 または F-1 に適用され、合併取引とIPOの間で一貫性が確保されます。

シェルカンパニーの法的定義

• 証券法ルール405およびルール144では、「シェルカンパニー」とは事業活動が存在しない、または名目的な事業しか行っていない発行体と定義されています。
• 証券取引法ルール12b-2では、名目的な資産しか持たない、または現金もしくは現金同等物のみを保有する企業とされています。
• ただし、企業がスタートアップである、または事業履歴が短いという理由だけで、シェルカンパニーとは見なされません。

SECの最新ガイダンス

リバース・マージャー市場はこれまでOTCマーケットで活発に取引されてきましたが、近年では Nasdaq や NYSE／NYSE American においても活発な動きが見られます。

多くの企業が企業価値の低迷や上場維持要件の遵守に苦労しており、SECは、リバース・マージャーの主な目的が現金調達および株式上場である場合、その公開企業をシェルカンパニーとして扱う方針を採っています。

SEC企業金融部門の主任法律顧問マイケル・P・シーマン氏は、リバース・マージャーにおける「シェルカンパニー」の定義に関するSECスタッフの見解を、2024年のパネルディスカッションで説明しました。

考慮される要素

• リバース・マージャーの目的
• 取引構造（逆資本化かどうか）
• 従前事業活動の継続性
• 統合後の人員・拠点・業務維持
• 資産売却の有無
• CVR付与の有無

シェルカンパニー認定による影響

• ルール145(c)に従った登録届出書提出
• 新財務諸表要件への準拠
• 統合後3年間の発行者資格制限
• Form S-8登録の制限
• Rule 144再販制限

シーズニング・ルールと逆合併

公開会社がシェル企業と見なされる場合、Nasdaq、NYSE、NYSE American におけるシーズニング・ルールへの対応が必要です。

主な要件例

• 統合後1年以上のSEC提出履歴
• 適時開示・報告の継続
• 監査済み年次報告書提出
• 株価要件維持

逆合併の課題

• 上場維持への影響
• 株式公開計画への制約
• SPACは例外規定あり

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当事務所 ANTHONY, LINDER & CACOMANOLIS, PLLC の弁護士は、変化し続けるSEC規制に対応し、リバース・マージャーの各段階で円滑なコンプライアンス対応を支援いたします。

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