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SPAC、ペーパーカンパニー、および予測の利用に関する新規則：デSPAC取引における開示事項と責任

2024年1月24日、米国証券取引委員会（SEC）は、SPACの新規株式公開（IPO）およびその後のデSPAC事業統合取引における情報開示義務を強化する最終規則を採択した。この規則は、デSPAC取引において必要となる情報開示と法的責任を、従来のIPOにおけるものとより整合させることを目的としている。この新規則は、SPACだけでなく、ペーパーカンパニーやブランクチェックカンパニー全般にも適用される。

アンソニー・リンダー＆カコマノリス法律事務所（ANTHONY, LINDER & CACOMANOLIS, PLLC）の経験豊富な証券弁護士は、これらの新しい規則とその規則がお客様のビジネス取引にどのような影響を与えるかについて、助言と支援を提供いたします。

情報開示要件の強化

SECは、スポンサーへの報酬、利益相反、株式希薄化、およびSPACの取締役会（または同様の統治機関）による、SPAC解散取引が適切であり、SPACとその株主にとって最善の利益となるかどうかの判断（もしあれば）に関して、開示の強化を特に要求しています。SECはまた、SPACを含む報告対象ペーパーカンパニーが関与するあらゆる企業結合取引は、報告対象ペーパーカンパニーの株主への証券売却を伴うものとみなす規則を採択し、ペーパーカンパニーが関与する取引に適用されるいくつかの財務諸表要件を改正しました。

非公開運営会社と共同登記

さらに、新規則では、SPACが事業統合に関連するS-4またはF-4登録届出書を提出する際に、非公開の運営会社が共同登録者となること、株主へのデSPAC通知の配布に関する最低配布期間、デSPAC取引の完了後4日以内に小規模報告会社のステータスを再判定すること、および「ブランクチェック会社」の定義を修正して、1995年私募証券訴訟改革法における将来予測などの将来見通しに関する記述に対する責任のセーフハーバーを、SPACやその他のブランクチェック会社による提出書類では利用できないようにすることを義務付けています。

SECは、SPACの新規株式公開（IPO）における引受会社を、SPACを廃止した取引における引受会社とみなす規則案を採択しなかったものの、現行規則の下で同様の結論に至る可能性のあるガイダンスを提供している。さらに、これらの規則は、すべての公開企業に影響を与える投資会社の判定に関するガイダンスも提供している。

デSPAC取引における開示事項と責任 ― デSPAC開示文書における非財務情報の開示

新規則では、de-SPAC取引に関連して提出される登録届出書またはスケジュール（14C、14AまたはTO）において、以下の開示が義務付けられます。（i）項目101（事業内容の説明）（https://securities-law-blog.com/2020/11/03/sec-adopts-amendments-to-business-descriptions-risk-factors-and-legal-proceedings/を参照）；（ii）項目102（資産の説明）；（iii）項目103（訴訟手続き）（https://securities-law-blog.com/2020/11/03/sec-adopts-amendments-to-business-descriptions-risk-factors-and-legal-proceedings/ を参照）；（iv）項目304（会計および財務開示に関する会計士との変更および意見の相違）；（v）項目403（デSPAC取引および関連する資金調達取引の完了を前提とした、特定の受益者および経営陣の証券所有状況）；および（6）項目701（未登録証券の最近の売却状況）。対象会社がFPIである場合は、フォーム20-Fと同様の開示が必要です。

この情報はこれまでも一般的にSPAC廃止登録届出書およびスケジュールに含まれていましたが、新規則ではその要件が明文化されています。さらに、この開示がフォームS-4またはフォームF-4に含まれる場合、そこに重大な虚偽表示または省略があった場合、発行者およびその他の関係者は証券法第11条および第12条に基づく責任を負うことになります。また、S-1またはF-1を使用する場合（S-4またはF-4を使用する場合とは異なり）、フォームS-4/F-4の開示を含める必要があります。

最低普及期間

従来、企業結合取引において、証券保有者に委任状説明書やその他の開示資料を検討するための最低限の時間を与えることをSEC規則で義務付ける規定はありませんでした。今回の新規則では、証券取引法規則14a-6および14c-2を改正し、フォームS-4およびF-4に指示を追加することで、デSPAC取引に関連して提出される目論見書、委任状説明書、情報開示書を、証券保有者会議の開催または措置の実施の少なくとも20暦日前、または当該期間が20日未満の場合はSPACの管轄区域の適用法で認められている開示資料の配布期間の上限までに、証券保有者に配布することを義務付けています。

共同登録者としての非公開運営会社

新規則では、S-4/F-4およびS-1/F-1様式が改正され、SPACと対象会社が、デSPAC取引（持株会社の再編を伴うデSPAC取引を含む）に関連してこれらの登録届出書を提出する際に、共同登録者として扱われることが義務付けられました。

新規則では、対象会社は登録届出書の表紙に共同登録者として記載されなければなりません。対象会社が事業体全体ではなく、個別の事業または資産に関わる場合、共同登録者はその事業または資産の売主となります。さらに、最高経営責任者、最高財務責任者、経理責任者／最高会計責任者、取締役会の過半数、または対象会社の同様の職務を遂行する者を含む、届出書への追加署名者は、登録届出書における重大な虚偽記載または記載漏れについて責任を負います。

新規則の下では、対象会社は、デSPAC取引の完了を待つ間、登録届出書の効力発生時に証券取引法に基づく報告義務の対象となる。ただし、規則の発表では、デSPAC取引が完了しない場合、対象会社は、中止されたIPOの場合と同様に、証券取引法規則12h-3およびスタッフ法務速報18に基づく報告義務の終了を求めることができると指摘している。

小規模報告会社とは何ですか？

小規模報告会社とは、投資会社、資産担保証券発行体、または小規模報告会社ではない親会社の過半数所有子会社ではない会社で、(i) 公開株式時価総額が 2 億 5,000 万ドル未満であるか、または (ii) 監査済み財務諸表が入手可能な直近の会計年度の年間収益が 1 億ドル未満であり、かつ公開株式時価総額がゼロであるか、または 7 億ドル未満である会社を指します。小規模報告会社は、証券法および証券取引法に基づくさまざまな形式で、規制 SK および規制 SX における段階的開示要件の適用対象となる登録者のカテゴリーです。小規模報告会社に関する詳細な議論については、https://securities-law-blog.com/2018/07/17/sec-amends-definition-of-a-smaller-reporting-company/およびhttps://securities-law-blog.com/2019/01/08/sec-updates-cdi-related-to-smaller-reporting-company-definition/を参照してください。

小規模報告会社ステータスの再判定

小規模報告会社としての資格は、普通株式の証券法または証券取引法に基づく初回登録届出書の提出時に決定され、毎年再決定されます。現在、ほとんどのSPACは小規模報告会社として認められており、SPACがデSPAC取引において非公開事業会社の法的買収者となる場合、事業統合後の会社は次回の年次決定日までこの資格を維持することが認められています。

これらの企業がIPOでは適用されないような規模に応じた情報開示を利用できていたという懸念に対処するため、新規則では、当該企業はデSPAC取引の完了後、かつ、クロージング8-K以外の次回の証券取引法に基づく定期報告書提出前に、小規模報告企業としての地位を再判定しなければならない。再判定の目的で、公開浮動株の基準値は、デSPAC取引の完了後4営業日以内の日付で測定されなければならず、収益基準値は、監査済みの財務諸表が入手可能な直近の完了した会計年度における非公開事業会社の年間収益を使用して決定されなければならない。

小規模報告会社としての地位が失われた場合の調整期間を設けるため、当該会社は、デSPAC取引完了後45日以内に提出期限を迎える書類において、当該新たな地位を反映または計上する必要はありません。ただし、45日経過後に提出される書類（最終提出書類であるスーパー8-Kなどの過去の提出書類の修正を含む）においては、当該新たな地位を反映させ（および関連する規則に従う）必要があります。

新しい規則では、申告者のステータスを再判定する必要があるのでしょうか？

新しい規則では、EGC ステータスや FPI ステータスなどの提出者ステータスの再決定は要求されていませんが、SEC の規則リリースでは FPI に関するガイダンスが提供されています。IPO の SPAC などの新規登録者は、最初の登録届出書の提出前 30 日以内に FPI ステータスを決定し、そのステータスを会計年度第 2 四半期の最終営業日に年に 1 回再決定します ( https://securities-law-blog.com/2017/03/14/the-sec-has-issued-new-guidance-related-to-foreign-private-issuers/?hilite=%22foreign+private+issuer%22を参照)。 SECは、国内のSPACがデSPAC取引においてFPIステータスを取得するために外国の管轄区域で再設立される場合、デSPAC取引で使用されるフォームF-1またはF-4は、この新しい事業体によって提出される最初の登録届出書であるため、現行の規則で十分であると指摘している。

さらに、規則として明文化されてはいないものの、規則の発表では、企業がSPAC解散取引が完了した会計年度を対象とするフォーム10-KでSOX 404(b)に準拠していなくても、SECは異議を唱えないことが示されています。SOX 404(b)の詳細については、https://securities-law-blog.com/2020/07/14/sec-adopts-amendments-to-accelerated-and-large-accelerated-filer-definitions/ ?hilite=404%28b%29 を参照してください。

PSLRAセーフハーバー

証券法第27A条および証券取引法第21E条は、いずれも1995年私的証券訴訟改革法（PSLRA）によって制定され、適格企業に対し、将来の見通しに関する記述の適格資料において一定の法的保護を提供する。PSLRAによって提供される保護は、(i)過去3年以内に証券詐欺に関連する重罪または軽罪で有罪判決を受けた企業、(ii)過去3年以内に、証券法の詐欺防止規定の将来の違反を禁止する司法または行政の判決または命令の対象となった企業、(iii)過去3年以内に、証券法の詐欺防止規定の違反を中止するよう求める司法または行政の判決または命令の対象となった企業、(iv)過去3年以内に、証券法の詐欺防止規定に違反したと判断する司法または行政の判決または命令の対象となった企業には適用されない。（v）ブランクチェック会社の証券の募集に関連して将来の見通しに関する記述を行う場合、（vi）ペニーストック会社である場合、または（vii）投資会社である場合。

さらに、PSLRAの将来予測に関する記述の保護は、次の将来予測に関する記述には適用されません。(i) GAAPに従って作成された財務諸表に含まれるもの。(ii) ロールアップ取引に関連して行われたもの。(iii) 非公開化取引に関連して行われたもの。(iv) 公開買付けに関連して行われたもの。(v) IPOに関連して行われたもの。(vi) パートナーシップ、有限責任会社、または直接参加プログラムによる募集に関連して、またはそれらの運営に関連して行われたもの。(vii) 証券取引法第13条に基づく実質的所有権の開示（スケジュール13Dおよび13G）で行われたもの。

白紙小切手会社に関する新たな定義

PSLRAの目的上、SECは以前、「ブランクチェックカンパニー」を、証券取引法規則3a51-1で定義される「ペニーストック」を発行する開発段階の企業であり、特定の事業計画や目的を持たないか、または未確認の企業もしくは他の事業体もしくは個人との合併または買収を事業計画としていることを示している企業と定義しており、SPACはペニーストックを提供しないため、この定義から除外されていました。

米国証券取引委員会（SEC）は、PSLRA（特別買収目的会社法）の適用上、「ブランクチェックカンパニー」の定義を「特定の事業計画や目的を持たない会社、または未確認の会社もしくは他の事業体もしくは個人との合併もしくは買収を行うことを事業計画としている会社」と改正しました。そのため、PSLRAは、SPACによる証券発行を伴うde-SPAC取引（新規則ではすべてのde-SPAC取引を含む）に関連して行われる将来予測などの将来見通しに関する記述には適用されなくなりました。最終規則では、この新しい定義はPSLRAのみに適用され、「ブランクチェックカンパニー」という用語を定義または使用する他の規則には影響を与えないことが明確にされています。

証券取引における引受人の地位と責任

証券法第2条(a)(11)項では、「引受人」という用語は、「証券の発行に関連して、発行者から証券を購入した者、または発行者のために証券の発行を申し出たり販売したりする者、またはそのような事業に直接的もしくは間接的に参加する者、またはそのような事業の直接的もしくは間接的な引受に参加する者」と広く定義されています。特定の人物が「引受人」であるかどうかの判断は、その人物の事業内容ではなく、特定の証券発行との関係によって決まります。特定の証券発行に関する活動が第2条(a)(11)項の定義のいずれかに該当する人物は、法定引受人（一般に「法定引受人」として知られる）の定義を満たしているとみなされます。引受人の定義は、非常に広く解釈されることを意図しており、実際に広く解釈されてきました。

引受人が企業の募集に参加すると、証券法第11条および第12条に基づく潜在的な責任を負うことになります。証券法第11条は、登録届出書の有効時点で、重要な事実について虚偽の記載があった場合、または記載が義務付けられている重要な事実、もしくは記載内容が誤解を招かないようにするために必要な重要な事実が記載されていない場合、当該証券を取得した者に対して民事責任を負わせます。同様に、第12条は、目論見書または口頭による説明によって証券を募集または販売する者（引受人を含む）に対し、重要な事実について虚偽の記載があった場合、または記載が行われた状況に照らして、記載内容が誤解を招かないようにするために必要な重要な事実が記載されていない場合、責任を負わせます。第11条および第12条のいずれにおいても、引受人はデューデリジェンスを抗弁として主張することができます。

デSPAC取引における引受人の地位

米国証券取引委員会（SEC）は、デSPAC取引における引受人の地位に関するガイダンスを公表しました。広義には、法定引受人とは、発行者のために販売を行う者、またはデSPAC取引に関連する販売に参加する者を指します。証券法には「販売」という言葉の定義はありませんが、「販売」とは、証券のブロックが分散され、最終的に投資家の手に渡る公募の全プロセスを指します。デSPAC取引では、SPACの株主は事業統合を通じて非公開のターゲット会社の株主となります。つまり、デSPAC取引における「販売」とは、SPACの投資家、ひいては一般投資家が統合後の事業会社の株式を取得するプロセスを指します。

デSPAC方式の株式販売において、法定引受人とは、発行体のために販売を行う者、または合併会社の証券をSPACの投資家および一般投資家に販売する活動に参加する者を指します。このような引受人は、特定の募集において引受人として指名されているか否か、あるいは通常の資金調達活動に従事しているか否かにかかわらず、これらの業務に関与する者であれば誰でも該当します。第11条は、登録済みのデSPAC取引に関して引受人として行動する者すべてに適用され、当該者は登録届出書における重大な虚偽記載または記載漏れについて責任を負います。

アンソニー・リンダー＆カコマノリス法律事務所では、証券弁護士が、複雑な企業法務および合併・買収取引の分野における、進化し続ける規制や法律の最新情報を常に把握しています。

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